Elsőre nagy horderejűnek tűnt Matolcsy György MNB-elnök legutóbbi kamatdöntő ülést követő sajtónyilatkozata. Akkor úgy értelmezte a piac a bejelentést, hogy a jegybank a 3 százalékos inflációs cél megemelésével növelné meg mozgásterét a kamatcsökkentési ciklus folytatásához, bár inflációs téren most egyébként sem lenne annak akadálya. Később a monetáris tanács tagjainak nyilatkozata tette helyre a várakozásokat − ez alapján annyi azért sejthető, hogy jelen körülmények között a tanács a szünet helyett a kamatvágások folytatását preferálja, még ha kisebb ütemben is. A kommunikációs fogás bejött, a hozamgörbe rövid oldala süllyedésnek indult és az előretekintő határidős kamatlábak (FRA) is alacsonyabb ciklusvéget kezdtek beárazni.

A külpiaci mozgás a meghatározó

Az utóbbi hetekben megnőtt a magyar hozamgörbe meredeksége, ahogy a rövid oldalon süllyedni, a hosszún pedig emelkedni kezdtek a hozamok, és várhatóan ez az elfordulás a következő negyedévben is folytatódik − jósolja Török Bálint, a Buda-Cash brókerház elemzője. Szerinte a jegybanki stratégia miatt a rövid oldalon még pici tere maradt a süllyedésnek, miközben a hosszú oldalon egyértelműen a Fed által keltett várakozásokra fog tovább emelkedni a görbe. A meredekség növekedése nem kedvező a hazai piacnak, hiszen egyfelől növeli az adósságfinanszírozás terheit, ezzel pedig a kockázatot is, másfelől a hazai eszközök, így akár a részvények árazására is kihathat. Drámai helyzet azért nincs − mondja Török Bálint. Szerinte a külpiaci mozgások sokkal meghatározóbbak az MNB kommunikációjánál, és az látszik, hogy a Fed kiszámítható, óvatos politikát folytat. Nagy fordulat akkor állhatna be, ha a választások előtt a magyar kormány dobna be valami új ötletet, ami megbolygathatja az itthon befektetők érzékenységét.

Ha a legfrissebb, 3 hónap múlva aktuális 3 hónapos kamatlábra vonatkozó FRA-t nézzük, az 3,6 százalékos szintet jelez − mondja Jobbágy Sándor, a CIB Bank Zrt. elemzője, hozzátéve saját előrejelzését, ami ennél is alacsonyabb, 3,5 százalékos év végi kamatszintet mutat. Mint mondja, ez éppen elérhetővé válik, ha mostantól minden hónapban 10 bázispontos ütemmel folytatódik az év végéig a ciklus. Nemcsak a határidős kamatok, hanem az állampapírpiac is kezdi beárazni a pályát, nem véletlen, hogy az elmúlt hetek 3 hónapos kötvényaukcióin 4 százalék alatti átlaghozamok alakultak ki, és Jobbágy szerint ez stabilan fenn is maradhat, hacsak valamilyen külső sokk nem érinti a piacot.

Nincs nagy váltás

Jobbágy szerint egyébként nincs szó lényeges kommunikációs váltásról, a monetáris politika feltételrendszere ugyanis nem változott. Inkább csak annyi az újdonság, hogy elnyújtottabb lesz a kamatciklus, mint korábban árazta a piac. Igaz, emiatt a kockázatok is hosszabb távon jelentkeznek, hiszen minél szűkebb a hazai kamatfelár, annál sérülékenyebben reagálhat a piac a nemzetközi hangulati ingadozásokra. Ez a hosszú oldali hozamokon érződött is az utóbbi időben, ahol nagy ingadozások mellett először túlszaladt a piac, majd a mostani szintekig, vagyis a 10 éves papír esetében olyan 6 százalékig visszakorrigált. Jobbágy arra számít, hogy ingadozások mellett ezen a szinten hosszabb távon is megmaradhat a hozamalakulás. A kockázati prémiumok is azt mutatják, hogy a Fed őszi likviditási politikát érintő változtatását beárazta már a piac, vagyis ennek nagyobb megrázkódtatást nem kellene előidéznie a magyar eszközök körében.

Jobbágy szerint inkább majd a jövő év végén erősödhetnek fel a fejlett piacokon a szigorítással kapcsolatos várakozások, és ez elképzelhető, hogy az MNB-t kamatemelésre fogja sarkallni, s ezen az időhorizonton már a hozamgörbe egészén emelkedés alakulhat ki − mondja az elemző. A piaci mozgásokat egyelőre a hozamgörbe meredekségének emelkedése jellemzi, bár a múlt héten volt egy elég sikertelen rövid futamidejű kötvényaukció, amin alig volt érdeklődés − teszi hozzá Árokszállási Zoltán, az Erste Befektetési Zrt. makroelemzője. Szerinte jól látszik, hogy ezen a szinten már nem olyan vonzó beszállni a magyar kincstárjegyekbe.

Maximalisták a jegybankárok

A tanács most mindent meg fog tenni, hogy maximálisan kihasználja a kamatcsökkentésekben megmaradt lehetőséget, és ezt el is hiszi neki a piac − mondja Árokszállási −, ennek szól, hogy az FRA-k 3,5 százalékra árazzák a kamatciklus alját (az Erste saját prognózisa is ez). A meredekebbé váló hozamgörbe viszont megnehezíti a jegybank dolgát. Árokszállási szerint az év végéig a 6−12 hónapos szegmensben kialakulhat a 3,5 százalék körüli hozam, ám a hosszú oldalon nem lesz ereszkedés, viszont heves mozgások várhatóak. Ennek az előjele, hogy az utóbbi hetekben felfelé kúszott mind a kockázati hozamfelárat jelző CDS, mind pedig az euró−forint árfolyam. Ez elsősorban a Fed által csepegtetett jelzéseknek szólt, és bár Árokszállási arra nem számít, hogy az USA jegybankja hirtelen kezdene likviditásszűkítő akcióba, minden ezzel kapcsolatos nemzetközi hírre érzékenyen fognak reagálni a hosszabb futamidejű magyar értékpapírok. Azzal egyelőre nem kell számolni, hogy olyan hevesek lennének ezek a mozgások, amitől az MNB az eddigi intézkedéseinek visszavonására kényszerülne, de kizárni sem lehet egy ilyen vészforgatókönyvet. Árokszállási szerint összességében − ha ügyesen adagolják a lazítást − maradt kicsi tere az MNB-nek a folytatásra és Matolcsy legutóbbi nyilatkozata éppen erről a felismerésről szólt.