A jegybank négy munkatársa (Endrész Mariann, Oláh Zsolt, Pellényi Gábor és Várpalotai Viktor) által készített elemzés a program hatásaira több módszerrel ad becslést. Eszerint az nhp alapvetően két csatornán keresztül befolyásolja a kkv-szektor hitelezését és ezen keresztül a reálgazdasági növekedést. A közgazdasági elmélet szerint a vállalati beruházások alakulására hat a tőkeköltség (user cost) mértéke. A tőkeköltség a vállalat által befektetett eszközökből származó egységnyi tőkeszolgálat ára, amely a beruházások finanszírozásához felhasznált külső források költségétől is függ. Az nhp a korábban felvett hitelek kiváltása és az új hitelek esetén is csökkenti a vállalatok átlagos forrásköltségét, ezáltal mérsékli a tőkeköltséget. Ez - ceteris paribus - a hitelkereslet emelkedéséhez vezethet.

Másfelől a törlesztőteher csökkenése javítja a vállalatok belső felhalmozási képességét (cash flow-ját). A kedvezőbb jövedelmezőség hatására szintén emelkedhet a beruházási hajlandóság. Ugyanakkor nem nyilvánvaló, hogy ez a hitelezés élénkülésével párosul-e, mivel a nagyobb belső forrásfelhalmozás miatt a vállalatok kevesebb hitelre szorulnak beruházásaik finanszírozásához. A cash flow javulása a banki hitelezési hajlandóság növekedéséhez, azaz a hitelkínálat bővüléséhez vezethet. Emellett a javuló cash-flow pozíció lehetőséget ad a vállalatoknak arra, hogy a felhasznált munkaerőt, illetve a béreket, valamint az osztalékfizetésen keresztül a tulajdonosi jövedelmeket növeljék.

Így az nhp közvetlen hatásaként élénkülhet a hitelkereslet; a forinthitelek piacán elérhetőnél olcsóbb banki finanszírozás már korábban tervezett, illetve újonnan kidolgozott projektek magvalósítására ösztönözheti a kkv-kat. Másrészt növekedhet a hitelkínálat is, az alacsonyabb törlesztőrészletek meglévő és potenciális ügyfelek hitelképességét javító hatása miatt, ami a hitelezési korlátokat oldhatja. Így a hitelprogram hatására a kihelyezett hitelek mennyisége emelkedhet, miközben a piacinál előnyösebb forrást jelentő nhp-hitelek az átlagos hitelkamatokat is csökkentik.

Máshogy hatott a két szakasz

Az nhp két szakaszának makrogazdasági hatásai eltérő intenzitásúak lehettek. A két szakaszban folyósított hitelek összetétele is eltérő. Az nhp1-be a hitelkiváltó ügyletek domináltak, az nhp2-ben a beruházási célú hitelek.

Az első szakasz makrogazdasági hatásait erősíthette, hogy a program meghirdetése előtt a magas hitelköltség gátolhatta a kkv-kat beruházási projektjeik megvalósításában, így az nhp olcsóbb forrásai hozzájárulhattak az elhalasztott projektek megvalósulásához. A program időben korlátos elérhetősége is arra ösztönözhette a cégeket, hogy a közeljövőben tervezett beruházásaikat is előre hozzák. A második szakasz reálgazdasági hatásait mérsékeltebbé teheti egyfelől az első szakaszban előrehozott addicionális beruházások "kiesése", másfelől a mérséklődő hozamkörnyezetben az nhp által biztosított kamatelőny kisebbé válása. Ugyanakkor a második szakasz makrogazdasági hatásait erősíthette, hogy több idő áll rendelkezésre új beruházási tervek kidolgozására, illetve a programban felvett hitelek összetétele is kedvező: a második szakaszában szeptember végéig felvett beruházási hitelek nagysága már meghaladta az nhp1-ben hasonló céllal felvett hitelek teljes állományát - állapították meg a kutatók.

Az nhp több csatornán keresztül élénkítheti az aggregált keresletet. A legfontosabb csatorna a beruházások élénkülése lehet. Ennek számszerűsítéséhez több, a jegybankban korábban készült, többnyire már publikált empirikus elemzés eredményeit használták fel. A modelleknél az nhp-t a hitelköltségek csökkenése miatti tőkeköltség változásként értelmezik. A modellek egy része a hitelállományokon számított átlagos, míg másik része a marginális hitelköltséget illetve annak változását használja. Bár az nhp-hitelek átlagos kamata (maximum 2,5 százalék) nem változott a két program alatt, az ily módon számított hitelköltség sokkok eltérnek az első és második szakaszban. Egyrészt a kamatcsökkentések miatt az alternatív (nem nhp) források költsége is folyamatosan csökkent, 2013 másrészt az átlagos hitelköltség sokknál egy, már az nhp1 miatt is alacsonyabb átlagos kamathoz képest számolódik az nhp2 okozta sokk nagysága.

Kattintson a nagyításhoz!

A kétféle sokk-kalibráció alapján végeredményben 0,5-1,1 százalékos összesített GDP-hatás adódik a 2013-2014-es évekre vonatkozóan. Ebben már figyelembe vették a becslési torzítást, valamint a 2014 végéig várhatóan folyósítandó hitelek hatását is.

Az nhp vállalati beruházásokra gyakorolt közvetlen hatását 2014 végéig vizsgálták. A jegybanki számítások szerint a Növekedési Hitelprogram 2013-2014 átlagában 1,2-4,1 százalékkal emelte a vállalati beruházások szintjét. A számításokhoz felhasznált módszerek pontbecsléseinek mediánja 2,2 százalék körüli beruházási hatást mutat.

A konjunktúrahatások számszerűsítéséhez a közvetlen beruházási hatás mellett további két tényezőt vettek figyelembe. Egyrészt a nem beruházási célú nhp-hitelek a piacinál átlagosan mintegy 300 bázisponttal alacsonyabb kamatozásúak. Ez tartósan az éves GDP 0,1 százalékát közelítő jövedelemtranszfert jelent az érintett vállalkozásoknak. Másrészt az nhp-ben felvett beruházási hitelek számottevően hosszabbak, átlagosan 7 évesek. Ez utóbbi két hatás évente GDP-arányosan 0,2 százalékos cash-flow javulást okoz az nhp nélküli pályához képest.

Kattintson a nagyításhoz!
Kép: Napi.hu

Mindezek mellett a tovagyűrűző makrogazdasági hatások mértékét is számszerűsítették. A keresletoldali becslések alapján a hitelprogram 2013-2014 összességében 0,3-0,9 százalékos GDP-többletet eredményezett a magyar gazdaságban.

Ehhez a beruházások növekedése mellett hozzájárult a háztartások fogyasztásának 0,1-0,5 százalék közé tehető növekménye is. További hatásként a foglalkoztatás 3-9 ezer fővel gyarapodhatott - számolták ki a kutatók. A többletberuházások eredményeképp a tőkeállomány is növekszik, így a potenciális kibocsátás középtávon 0,1-0,3 százalékkal magasabb szintre kerülhet - derül ki a tanulmányból.