A piaci vélekedésnek megfelelően a december 18-i kamatdöntő ülésen is az MNB monetáris tanácsa (MT) négy külsős tagja (Bártfai-Mager Andrea, Cinkotai János, Gerhardt Ferenc, Kocziszky György) érvényesítette számbeli fölényét és akaratát a belsősökkel (Karvalits Ferenc, Király Júlia, Simor András) szemben, így csökkent - egymás után immár ötödször - újabb 25 bázsisponttal, egészen 5,75 százalékig az alapkamat - derül ki a ma 14 órakor publikált jegyzőkönyvből.

Eszerint bár a jövő évtől érvénybe lépő munkahelyvédelmi program mérsékli az érintett munkavállalók foglalkoztatásának költségeit, a versenyszektor jövedelmezőségét rontó kormányzati intézkedések további vállalati alkalmazkodást vetítenek előre.

Sok dologban egyetértettek

Az MT szerint a makrogazdasági folyamatok várható alakulását számottevő bizonytalanság övezi. A magyar gazdaságot negatív kibocsátási rés és magas infláció mellett érik a vállalatok termelési költségeit emelő újabb kormányzati intézkedések. A magas infláció főként a nyersanyagársokkok és a kormányzati indirektadó-emelések hatását tükrözi, miközben az inflációs alapfolyamatok mérsékeltebb dinamikát mutatnak. Egyetértettek abban, hogy az infláció rövid távon jelentősen mérséklődhet, főleg a maginfláción kívüli tételek miatt. Középtávon azonban a vállalati szektort terhelő kormányzati adóintézkedések és a minimálbér-emelés az árakon keresztül történő áthárítást erősíthetik, ami a teljes termelési folyamaton keresztül végiggyűrűző költséginflációs nyomást okoz.

A monetáris politika számára releváns középtávú inflációs kilátások szempontjából meghatározó, ugyanakkor számottevő bizonytalanságot hordoz, hogy a kedvezőtlen növekedési kilátások és a gyenge belső kereslet mellett a vállalati költségeket emelő intézkedések milyen mértékben és időzítéssel jelennek meg az árakban. Ez elsősorban azon múlik, hogy a vállalatok milyen módon alkalmazkodnak termelési költségeik növekedéséhez. Az alkalmazkodási csatornák egymáshoz viszonyított erőssége attól függ, hogy a szabad kapacitások mennyire fegyelmezik az árazást és a bérezést, illetve mennyire horgonyzottak az inflációs várakozások.

Még kisebb lehet az infláció?

Az MT többsége szerint az alkalmazkodás az árakban csak kismértékben jelenhet meg a gyenge keresletnek köszönhetően, és a vállalatok nagyobb valószínűséggel fognak bér- és létszámcsökkentés formájában alkalmazkodni. E döntéshozók szerint a kihasználatlan kapacitások következtében csekély tere van a vállalatoknak arra, hogy árazásukon keresztül hárítsák át a megnövekedett termelési költségeiket. Emiatt középtávon a jegybank szakértői előrejelzéséhez képest mérsékeltebb inflációs dinamika várható, ami lazább monetáris kondíciókat tesz lehetővé.

Vagy mégsem?

Mások szerint azonban nem zárható ki az árakban történő alkalmazkodás. Az árakba való áthárítás pontos mértékének megbecsülésében és a középtávú inflációs kilátások megítélésében a 2013 eleji adatok irányadóak lehetnek, ami kiváró monetáris politikát indokol. Megítélésük szerintük amennyiben a vállalatok az elmúlt években tapasztalt magas inflációs környezet tartós fennmaradására számítanak, a költségnyomás árakba való áthárítása is erőteljesebb lehet. A jövedelmezőség tartós romlása ráadásul a vállalatokat a beruházási aktivitás további visszafogására ösztönözheti, ami a potenciális kibocsátás lassulásához vezethet.

Egy tanácstag arra hívta fel a figyelmet, hogy az elmúlt évek tapasztalatai alapján még recessziós környezetben is lehet magas az infláció, és szerinte az alappályában figyelembe vettnél és a tanácstagok többsége által vártnál nagyobb mértékben várható a romló vállalati profitkilátások áremeléseken keresztüli kompenzálása. A gazdasági szereplők inflációs várakozásainak emelkedése ráadásul az árazási döntések mellett a bérezésben is érvényesülhet, ami középtávon gátolja a jövedelmezőség helyreállítását, és összességében csupán magasabb nominális pályához vezet. A magasabb ár- és bérdinamika melletti vállalati alkalmazkodást a jegybank szigorúbb monetáris politikával tudja megakadályozni.

A lakossági energiaárak bejelentett csökkentése kapcsán néhány tanácstag az elfojtott infláció jelenségére hívta fel a figyelmet, amely bár rövid távon csökkenti a fogyasztói árakat, középtávon szükségszerűen növelni fogja az inflációt.

Az MT szerint az EU-IMF-megállapodás fontos lenne a kockázati megítélés és a hozamok tartósan kedvező alakulása, így az államadósság fenntarthatósága, valamint a hitelezés támogatása és a befektetői környezet kiszámíthatósága érdekében.

És mi legyen a kamattal?

Egyetértettek abban, hogy a gyenge világgazdasági konjunktúra és a globális pénzpiacokat jellemző erős kockázatvállalási hajlandóság kettőssége óvatos monetáris politikát indokol. Több tag felhívta a figyelmet a hazánkat övező befektetői bizalom törékenységére, amelyre az ülést megelőző napon látott hirtelen forintgyengülés is rávilágít.

A jövőbeni monetáris politikai lépések tekintetében a tanács tagjai egyetértettek abban, hogy további kamatcsökkentésre akkor kerülhet sor, ha a kedvező pénzügyi piaci folyamatok folytatódnak és a középtávú inflációs kilátások a 3 százalékos céllal összhangban alakulnak.