A Napi Gazdaság hétfői számának cikke

Átütő hatása lehet a magyar állam finanszírozása szempontjából az ősz eleji összehangolt jegybanki akcióknak. Augusztus végén, szeptember elején szinte egyszerre döntötte el az amerikai Fed nyílpiaci bizottsága és az ECB kormányzó tanácsa, hogy felújítja eszközvásárlási programját, ráadásul mindkét jegybanknál − konjunkturális kívánalmaktól függően − korlátlan beavatkozást helyeztek kilátásba, vagyis annyi pénzt szórnak a piacra, amennyit jónak látnak. A döntések nem voltak teljesen váratlanok, hiszen azokról a tavasz óta zajlott a hangos gondolkodás az Atlanti-óceán mindkét partján.

Látszólag minden rendben a magyar gazdaságban

Kapcsolódó

Magyarországot éppen az IMF-fel történő tárgyalások beindításának bonyodalmai közepette érte a nemzetközi kockázati étvágy bővülése, így bár az államháztartást övező kockázatok tavasz óta inkább nőttek, a magyar szuverén eszközök iránti kereslet nem apadt. Sőt a kockázati árakat mutató cds-tranzakciók középárfolyama esésbe fordult, ami lehetővé tette az MNB számára, hogy augusztusban beindítsa a kamatcsökkentési ciklusát. Ezt követően látványossá vált a kockázati felárunk süllyedése. Míg az év elején 750 bázisponttal nyitott a magyar ötéves állampapírra köthető cds középárfolyama, májusra 500 bázispont alá süllyedt, szeptember elején pedig sikerült a 400 bázispont áttörése. A Fed csütörtök esti bejelentése óta eltelt pár napban gyorsult a folyamat, jelenleg egyéves mélyponton, 365 bázispontnál jár a csődbiztosítás ára. A kockázati felár süllyedésével párhuzamosan a magyar eszközök árfolyamai is emelkedtek, ami lehetővé tette az ÁKK Zrt. számára, hogy az eredeti ütemtervhez képest emelje a forintkibocsátást. Az EU−IMF-tárgyalások körüli bizonytalanság ellenére az euró−forint szinte végig a 290 forint alatti régióban tartózkodott, általában közelebb a 280 forintos szinthez, mint a 290-es csúcshoz.

A nemzetközi kockázati étvágy változását jól illusztrálja, hogy a Fed és az ECB döntéseinek hatására jelentős mennyiségű tőke vette az irányt a feltörekvő piaci kötvényalapokba, ahova − az EPFR adatai szerint − rekordösszeg, mintegy 1,6 milliárd dollár áramlott csak a múlt héten. Ráadásul e pénz kétharmada dollárban vagy euróban denominált feltörekvő piaci kötvényekbe került, és csupán egyharmaduk helyi devizában jegyzett eszközökbe. A kedvező folyamat a magyar állampapírok hozamgörbéjén is érződik: az 5 éves lejáraton lényegében másfél éves mélypontra estek pénteken a hozamok (6,73 százalékig), de éves mélyben jár a 10 éves (7,2 százalék) és a 3 éves (6,56 százalék) is. A piacon közben árazzák a múlt havi kamatvágás folytatását (jövő kedden tartja következő kamatdöntő ülését az MNB).

Már nem sürgős az IMF-hitel?

Nem ez az egyetlen hatás, ennél talán fontosabb, hogy a hazai devizaforrás-költségek is egyéves mélypontra kerültek, valamint a kereskedők elmondása szerint ismét van érdeklődés a magyar devizakötvények iránt, ami merőben újszerű jelenség és felülírhatja az IMF-fel kapcsolatos eddigi forgatókönyvet. Az IMF-megállapodás sürgősségét ugyanis alapvetően az határozza meg, hogy Magyarország milyen hamar és milyen áron tud visszajutni a devizapiacra, ahonnan jó egy éve kiszorult. Az ÁKK idei finanszírozási tervében 4,8 milliárd eurónyi devizakötvény-kibocsátás szerepel, amiből eddig semmi nem valósult meg, és a hivatalos kormányzati kommunikáció szerint az EU−IMF-hitelmegállapodásig már nem is fog. Devizalejáratokat eddig vagy a korábbi valutaalapos pénzből lehetett törleszteni, vagy a megemelt forintkibocsátásból befolyó összeg egy részét tudták devizára váltani.

Az IMF-től a kormány éppen azt várja, hogy ne elsősorban pénzt, hanem hitelességet kölcsönözzön, amivel kedvezőbb áron lehet devizaforráshoz jutni. Csakhogy most a kedvező nemzetközi hatásoknak köszönhetően fordulat állhat be, ráadásul látványos: a hazai devizakötvény-hozamok lényegében arra az 5 százalék körüli szintre süllyedtek, amin az IMF is hitelez, és amin el lehet kezdeni próbálkozni devizaforrás-bevonással.

A gyors kötvénykibocsátás elviheti a hitelességet

Egyesek szerint ilyen körülmények között vérszemet kaphat a kormány, és megpróbálkozhat egy kisebb tételű devizakötvény kibocsátásával, hogy élesben tesztelje a piacot, és kiderüljön, valóban megvan-e az a kereslet, amelyről a kereskedők és az elemzők beszélnek. Ennek viszont komoly lehet az ára, hiszen a lépés az EU−IMF-megállapodás implicit feladásával érne fel, ami ma a befektetők szemében a legjelentősebb hazai kockázati tényező. Az is látszik ugyanakkor, hogy a magyar kockázati megítélésben a hazai tényezők kisebb mértékben meghatározóak. Vagyis amíg a kedvező nemzetközi hangulat kitart, még az is elképzelhető, hogy a befektetők nem büntetnék olyan mértékben a megállapodás elmaradását, hogy ne érje meg a kísérlet.

Az is igaz, hogy  a külső hangulattól függővé tenni a hazai kockázati megítélés változását roppant veszélyes és semmiképpen sem tekinthető tartós eredménynek. A magyar kockázati hátrány például régiós összevetésben így is tetemes marad, vagyis az ország továbbra is extra kamatot fizet − ha a korábbinál kisebbet is − a gazdaságpolitikai kalandorságért. Ami azt jelzi, hogy ha jön egy nemzetközi "kijózanodás", megint Budapest lesz a nyájtól leszakadó bárány. Tartós kockázati árcsökkenést továbbra is csak hazai gazdaságpolitikai eszközökkel lehet elérni, ahhoz legfeljebb könnyebbséget és időt lehet nyerni a nemzetközi hangulat javulásától. Jó lenne, ha a tartós fordulat kialakulna; de még jobb, ha ehhez − és nem az olcsó forráshoz − nem kellene az IMF asszisztálása.