Paradox helyzet alakult ki a fejlett országok pénzügyi piacain a 2008-as válság óta - írja Nouriel Roubini a Marketwatch-on közölt cikkében. A nagy jegybankok nem konvencionális monetáris politikája hatalmas felesleges likviditást kreált, azonban az elmúlt évek piaci sokkjai azt mutatják, hogy a makro szinten jelentkező likviditásfelesleg a piacok illikviddé válásával párosult.

A legtöbb fejlett gazdaságban az irányadó jegybanki kamat már nulla közelében van, s a monetáris bázis (készpénz és a kereskedelmi bankok tartalékai) egyre növekszik, duplázódott, triplázódott, az Egyesült Államokban pedig megnégyszereződött a válság előtti időszakhoz képest.

Ez a rövid és hosszútávú kamatokat alacsonyan tartotta (sőt egyes helyeken, Japánban és Európában) negatívba fordította, csökkentette a kötvénypiacok volatilitását, s sok eszköz árát megemelte (ideértve a részvényeket, ingatlanokat és a fix hozamú magán és államkötvényeket).

Van miért aggódni

És mégis, a befektetőknek van okuk aggódni - írja Roubini. A félelem a villámkrachhal kezdődött 2010 májusában, amikor 30 perc leforgása alatt a vezető amerikai részvényindexek majdnem 10 százalékkal zuhantak.  Aztán jött a "taper"-rel kapcsolatos hiszti 2013 tavaszán, amikor a hosszú lejáratú amerikai kötvényhozamok 100 bázisponttal lőttek ki, miután Ben Bernanke akkori Fed elnök bejelentette, hogy a Fed fokozatosan csökkenti hosszú lejáratú kötvényvásárlásainak havi ütemét.

Ehhez hasonló volt, amikor az amerikai kötvényhozamok tavaly októberben néhány perc alatt 40 bázispontot zuhantak, ami statisztikusok szerint minden 3 milliárd évben egyszer lehetséges - folytatja a közgazdászprofesszor. A legutóbbi epizód múlt hónapban történt, amikor a tízéves német államkötvények hozama mindössze néhány nap alatt 5 bázispontról 80 bázispontig száguldottak.

Ezen események miatt jogosnak tűnik a félelem, hogy még a kellő mélységű és likvid piacok - mint például az amerikai részvények és államkötvények piaca, vagy a német államkötvények piaca - sem elég likvidek. De mi vezetett a hatalmas makroszinten létező likviditás és a piaci likviditáshiány kettősségéhez?

Hova tűnt a likviditás?

Először is, a részvénypiacokon  a likviditás nagy részét a nagy sebességű kereskedők (HFT, high frequency trader) biztosítják, akik programozott algoritmusokat használnak a piaci trendek követésére. Ez nem meglepő módon csordaszellem kialakulásához vezet. Az amerikai piacokon a forgalom nagy része a kereskedés első és utolsó órájára koncentrálódik, amikor a HFT-k nagy része a legaktívabb, a kereskedés maradék részében a piacok illikvidek, csak néhány tranzakció születik.

A második ok abban a tényben keresendő, hogy a kötvények - államkötvények, vállalati kötvények, feltörekvő piaci kötvények - nem a likvidebb tőzsdéken cserélnek gazdát, hanem általában kevésbé likvid tőzsdén kívüli piacon.

Harmadszor nem csak a kötvények illikvidebbek, de az ilyen eszközök többsége olyan nyílt végű alapokban van, amelyekből a befektetőknek akár egyik napról a másikra lehetőségük van kiszállni,. Képzeljünk csak el egy bankot, amely illikvid eszközökbe fektet, de megengedi betéteseinek, hogy egyik napról a másikra összes betétjüket kivegyék. Ha itt megindul a betétek pánikszerű kivétele, el kell adni az illikvid eszközöket, s ez az árakat nagyon gyorsan nagyon mélyre nyomhatja, gyakorlatilag végkiárusít.

Negyedszer, a 2008-as válság előtt a bankok árjegyzői szerepet töltöttek be a kötvénypiacon. Nagy készleteket tartottak ezekből az eszközökből, s ez likviditást biztosított a piacon és tompította az ármozgások hevességét. Azonban a válság óta életbe léptetett szabályozói változások - többek között a megnövekedett tőkekövetelmények - miatt ez a kereskedési tevékenység visszaszorult, s a bankok és más pénzügyi intézmények csökkentették ilyen irányú tevékenységüket. Így amikor valamilyen meglepetés nyomán hirtelen elmozdulnak az árfolyamok és hozamok, a bankok már nincsenek ott, hogy stabilizálják a piacot.

Jöhet a csordaszellem és likvidálás

Röviden tehát azáltal, hogy a jegybankok által kreált makrolikviditás alacsonya tarthatja a kötvényárfolyamokat és csökkenti a volatilitást, azt is eredményezi, hogy egyes pozíciók túlzsúfolttá válnak (a trendet követő csordaszellem miatt, amelyet a HFT-k is erősítenek), s növeli az illikvid eszközökbe befektetett tőke mennyiségét, miközben a szigorúbb szabályozás miatt az árjegyzők nem tudnak belépni.

Ennek következtében, ha váratlan esemény történik - például a Fed jelzi, hogy a korábban vártnál korábban kezdi meg a kamatok emelését, kilőnek az olajárak, vagy az eurózóna gazdasága váratlanul lendületet vesz - a részvények és a kötvények átárazása hirtelen és drámai folyamattá válhat. Mindenki ugyanabban a túlzsúfolt pozícióban ül, s gyorsan akar kiszállni. A csordaszellem a másik irányba is érvényesül, azonban mivel sok befektetés illikvid eszközökben van, s az árjegyzők hiányoznak a piacról, az eladóknak kényszer-likvidálni kell a pozíciókat.

Bármikor durranhat a lufi

A makrolikviditás és a piaci likviditáshiány ezen kombinációja egy időzített bomba. Eddig ez csak a villámkrachhoz, a kötvényárak hirtelen változásához s a részvényárfolyamok ugrálásához vezetett. Azonban idővel, ahogy a jegybankok egyre több likviditást generálnak a rövidtávú volatilitás ellensúlyozására, annál inkább fújják a részvények, a kötvények és más eszközök árazásában a lufit. Eközben egyre több befektető száll be a túlárazott és illikvid eszközökbe, s ezzel egy tartósabb összeomlás veszélye drasztikusan növekszik.

Ez a paradoxon lett az eredménye a pénzügyi válságra adott monetáris politikának. A makroszinten tapasztalt likviditás táplálja a fellendülést és az eszközárak irracionális magasságokba történő emelkedését, azonban az eközben keletkező likviditáshiány a piacokon kiváltja ezek kipukkadását, s az összeomlást.

Tájékoztatás

A jelen oldalon található információk és elemzések a szerzők magánvéleményét tükrözik. A jelen oldalon megjelenő írások nem valósítanak meg a 2007. évi CXXXVIII. törvény (Bszt.) 4. § (2). bek 8. pontja szerinti befektetési elemzést és a 9. pont szerinti befektetési tanácsadást.
Bármely befektetési döntés meghozatala során az adott befektetés megfelelőségét csak az adott befektető személyére szabott vizsgálattal lehet megállapítani, melyre a jelen oldal nem vállalkozik és nem is alkalmas. Az egyes befektetési döntések előtt éppen ezért tájékozódjon részletesen és több forrásból, szükség esetén konzultáljon személyes befektetési tanácsadóval!