Kicsák Gergely - Baksay Gergely

A 2012. augusztusa óta eltelt három évben a kedvező nemzetközi és hazai környezetben, a jegybanki programok hatására jelentős állampapír-piaci hozamcsökkenés ment végbe Magyarországon. A kamatcsökkentési ciklus, amelynek során az MNB monetáris tanácsa (MT) - a jegybank elsődleges céljának megfelelően - a hazai inflációs folyamatokat tartotta szem előtt, az állampapír-piaci hozamokra költségvetési szempontból igen kedvezően hatott.

Miközben az alapkamat 565 bázisponttal mérséklődött, az átlagos másodpiaci hozamcsökkenés mintegy 480 bázispont volt. A hozamok csökkenését erősítette a jegybank által meghirdetett önfinanszírozási program, amelynek hatására a rövid hozamok érdemben az alapkamat szintje alá süllyedtek, és például a hároméves hozam megközelítette a jegybanki irányadó ráta szintjét.

Alapkamat és állampapír-piaci hozamok   Forrás: MNB
Kép: Kattintson a nagyításért!

A hozamok csökkenését az alacsonyabb kamatot fizető állampapírok kibocsátása követte, amely így az állampapírok átárazódásán keresztül az államháztartás (áht) kamatkiadásainak csökkenését okozta. Az államadósság lejárati szerkezete alapján az forintadósság csaknem fele három év alatt árazódik át, így az áht potenciális éves kamatmegtakarításának mintegy fele jelentkezhet 2015 végére.

A havi adatokon jól követhető a kamatkiadások csökkenése. Ez eleinte lassabb ütemű volt, amelyet az átárazódás fokozatossága okozott, de 2013-ról 2014-re már 134 milliárd forinttal mérséklődtek a nettó pénzforgalmi kamatkiadások, majd 2015 első félévében a 12 havi mozgóátlagolással számolva további 100 milliárd forinttal csökkentek az előző év azonos időszakához képest

Havi nettó kamatkiadás (12 havi mozgóátlag, a GDP százalékában)
Kép: Forrás: MNB

A csökkenő hozamok nyomán a nettó kamatkiadásokra vonatkozó éves költségvetési előirányzatok is jelentősen mérséklődtek, de a kiadások tényleges csökkenése mindhárom évben meghaladta a várakozást.

Az idei várható kiadások már több mint 200 milliárd forinttal alacsonyabbak, mint a 2013-as tények. A tranzakciós illeték és technikai elszámolások nélküli előirányzat 2013-ra 1146 milliárd forint volt, amelynél az év végi tény kis mértékben kedvezőbb lett. Majd 2014-re már lényegesen alacsonyabb érték, 1076 milliárd forint szerepelt a költségvetési törvényben, míg a tényadat ennél is kedvezőbben alakult: 1012 milliárd forint volt. Az idei évre vonatkozó módosított előirányzat 990 milliárd forint, előrejelzésünk szerint azonban a nettó pénzforgalmi kamatkiadások csökkenése még ennél is 60 milliárd forinttal nagyobb lehet.

A nettó pénzforgalmi kamatkiadások alakulása (2015-re és 2016-ra MNB-előrejelzés)

Az ESA-módszertan elszámolási sajátosságai miatt az eredményszemléletű kamatkiadások csökkenése csak lassabban jelentkezik. Ugyanakkor az áht eredményszemléletű kamategyenlege 2013-ról 2014-re is a GDP 0,4 százalékával mérséklődött, és 2015-ben további 0,4 százalékpontnyi csökkenés várható.

A 2012. augusztusi hozamszint fennmaradása esetén jelentkező kamatkiadásokhoz képest az államháztartás összes kamatmegtakarítása eddig több mint 460 milliárd forint, azaz a GDP 1,4 százaléka lehetett.

Az áht kamatmegtakarítása
ÉvMilliárd forint
201212
201393
2014192
2015. I. félév167
Forrás: MNB

A kamatcsökkentési ciklus elindítását megelőző hozamszintek mellett az áht lényegesen magasabb kamatkiadásokkal szembesült volna. Így az egyes években egyre növekvő kamatmegtakarításokat tapasztalhatunk ahhoz képest, mintha a hozamok a 2012-es szintjükön maradnak. Teljes átárazódás után a kamatmegtakarítás hosszú távon elérheti évente akár a GDP 1,7 százalékát is (erről bővebben itt olvashat).

A szerzők a Magyar Nemzeti Bank munkatársai.