És akkor hirtelen összeomlott minden

Éppen harminc éve, 1987. október 19-én a Dow Jones Industrial Average története legnagyobb egynapos esését szenvedte el. A történelemkönyvekbe Fekete hétfőként bevonult napon a vezető tőzsdeindex 23 százalékkal, az S&P 500-as index 20 százalékkal, a Nasdaq 100-as index 15 százalékkal zárt alacsonyabban, mint előző péntek délután.

A szakértők az azóta eltelt 30 évben nagyjából megegyeztek abban, hogy mi történt akkor, s jó részük a programozott kereskedési rendszerek számlájára írták a zuhanást. Ezek nagy tételben követtek egyfajta stratégiát, amelynek lényege az volt, hogy bizonyos részvényportfóliók árfolyamkockázatát határidős részvényindex eladásokkal fedezték. Ha estek az árfolyamok és az index, akkor még többet adtak el, s ez olyan ördögi kör kialakulásához vezetett, amely végül összehozta a nagy zuhanást.

Ami nagyon fontos - talán sokak szerint rímelhet a mostani piaci körülményekre - hogy az esés gyakorlatilag egynapos medvepiacot hozott csak magával. A tőzsdei zsargon közmegegyezéssel a részvényindexek korábbi csúcshoz képest 20 százalékos csökkenését hívja medvepiacnak, az ennél kisebb mértékű csökkenés csak korrekció. Az S&P 500-as index ugyanis kedden, 20-án napközben elérte mélypontját. Ugyan az összeomlás utóhatásaként a piac hónapokig ideges ugrált, az index azonban ennél mélyebbre már nem esett - igaz december elején megnézte még egyszer a mélypont környékét - onnan kezdve emelkedésnek indult, s 1989 májusában már ismét a zuhanás előtti értéke felett járt.

A Fekete hétfőn történt zuhanás nem volt előzmények nélküli. Előző héten szerdán, csütörtökön és pénteken már esett 4,2 és 5 százalékot a piac. Ráadásul sokan ezt tekintik az első gyors globális eladási hullámnak a tőzsdéken, hiszen a hétfői kereskedés Hongkongban már 5 százalékos esést hozott, s London is túl volt már egy 10 százalékos zuhanáson.

Ez utóbbit ráadásul sokan nem is tőzsdei eseményeknek tulajdonították. A hét végén ugyanis Anglia déli részén egy hurrikán söpört végig, s az esést ennek hatásainak tudták be.

Ahogy az ilyen évfordulókon lenni szokott, a nemzetközi pénzügyi sajtó természetesen most is tele van megemlékezésekkel az eseményről, s sorra veszik az akkori és a mostani helyzet közötti hasonlóságokat és különbségeket.

Akkor is emelkedtünk

Az egyik legfontosabb hasonlóság, hogy akkor is, akárcsak most, az amerikai részvénypiac egy elég hosszú emelkedő perióduson volt túl. 1986 augusztusa és 1987 augusztusa között az S&P 500-as index a 250 pont körüli értékéről 350 pont magasságába emelkedett, s így nem csoda hogy akkor is már sokan cikkeztek az amerikai részvények túlértékeltségéről, mint ahogy most is. Azonban akkor a Fed agresszív kamatpolitikájának köszönhetően az államkötvény hozamok 10 százalék fölé emelkedtek, s már a zuhanást megelőzően a legnagyobb brókerházak elemzői kiadták a jelszót - részvényt eladni, kötvényt vásárolni.

Most ellenkező a helyzet. A Fed ugyan most októberben kezdi meg a kvantitatív lazítása során hatalmasra duzzadt mérlegfőösszegének leépítését, azonban a kötvénypiaci hozamok a mélyben tanyáznak. A befektetési bankok ráadásul tartanak a kötvénypiactól, egy legutóbbi felmérés szerint a szereplők több, mint 80 százaléka tartja túlértékeltnek a kötvényeket és várja azok esését a következő egy év folyamán.

S egekben volt a hangulat

A részvénypiac jó teljesítménye mellett nagyon hasonló a befektetői hangulat is. Az Investors Intellgience Services nevű cég például évtizedek óta készít a tőkepiaci tanácsadók által javasolt pozicionáltság alapján egy hangulatindexet, heti rendszerességgel. Ez több kevésbé az elmúlt évtizedekben jól működött kontraindikátorként, tehát ha túl sok volt az optimista esés, ha túl sok volt a pesszimista emelkedés következett.

Felmérésükben a múlt héten a részvényvásárlást és részvényeladást javasló szakértők egymáshoz mért aránya meghaladta a 4-et. Ilyen magas értékre ugyan 2013 és 2015 között többször is volt példa, azonban azt megelőzően utoljára 1987 elején és nyarának végén, nem sokkal az összeomlás előtt. A legutóbbi optimista hangulatnak a kínai tőzsde nagy esése vetett véget 2015 nyarának végén.

Nem lesz többé ilyen

A szakértők - többek között a Financial Times is megszólaltat jó néhányat - arra hívják fel a figyelmet, már csak azért sem valószínű egy a Fekete hétfőn megélthez hasonló zuhanás a piacon, mert erre egyszerűen nincs lehetőség. A tőzsdék ugyanis a pánikok, vagy a kereskedési rendszerekben jelentkező rendellenességek kivédéséra mára számos féket építettek be a rendszereikbe. A részvényárfolyamok bizonyos százalékot elérő elmozdulása esetén egyszerűen szüneteltetik a részvények kereskedését.

Amit nem tudunk...

A megkérdezett szakértők egy másik része viszont amiatt aggódik, hogy jelenleg a piacon meglehetősen sok, az akkori zuhanást kiváltó fedezeti stratégiához hasonló befektetési módszert választó befektető a piacon. Ezek úgynevezett "alacsony volatilitás" stratégiát alkalmaznak. Ennek lényege, hogy a felvett pozíciók méretét a piaci volatilitáshoz igazítják. Ez annyit jelent, hogy nagyobb pozíciókat vesznek fel, ha az áringadozások mértéke alacsony a piacon, s kisebbeket, ha magasabb.

Ez azt eredményezi, hogy ha a volatilitás megnőne a piacon - például egy hirtelen nagy eséskor - akkor elkezdenék automatikusan csökkenteni a portfóliók méretét, további eladásokat generálva. Ez felerősíthet egy hirtelen zuhanást.

De nem ez az egyetlen veszélyforrás. A másik a piacok képének alapvető átalakulás az elmúlt 10 évben. Az utóbbi években ugyanis dinamikus növekedésen mentek keresztül az ETF-ek (tőzsdén jegyzett alapok). Ebben az eszközosztályban - amely gyakran egy indexet követ le portfóliójával - immár több, mint 4 ezer milliárd dollárnyi eszközt kezelnek. Mindezt úgy, hogy sokak szerint az ETF-ek kereskedése mára likvidebb lett, mint a mögöttes termékeké, így hirtelen elmozdulásokkor a mögöttes termékek árfolyamát is komolyan befolyásolhatják.

Az ETF-ek térnyerését jól mutatja, hogy az amerikai részvényekből számolt indexek (amelyekre alapozva az ETF-eket kibocsátják) száma mára meghaladta a bevezetett részvények számát. Az ETF-ek viszont még nem éltek át válság időszakot a piacon - 2008-ban jóval kisebb volt még arányuk - így nem lehet tudni, pontosan milyen befolyással lennének a piacra egy összeomlás esetén.

Összeomlások mindig lesznek

Még ez évezred elején publikáltat a New York Egyetem professzorai egy tanulmányt, amelyben azt vizsgálták, mekkora a valószínűsége annak, hogy egy kereskedési napon a Dow Jones Ipari Átlag 5 százaléknál nagyobb elmozdulást produkál. Ebben arra jutottak, hogy 50 év alatt 62 ilyen nappal kell számolni, ami meglehetősen közeli eredmény a valóságban tapasztaltakhoz képest.

A tanulmány egyik szerzője, Xavier Gabaix szerint megállapításaik ma is érvényesek. Mint korábban elmondta, annak ellenére, hogy a krachok gyakorisága megjósolható, azok időzítése nem lesz előrejelezhetőbb. Ráadásul el sem lehet őket kerülni. Szerinte ennek oka, hogy minden piacot elsősorban az azon szereplő legnagyobb befektetők mozgása határoz meg. Amikor ezek a szereplők egyszerre döntenek úgy, hogy eladják részvényeiket, legyen a szabályozás bármilyen szofisztikált is, meg fogják találni ennek módját, függetlenül a piac üzemeltetői által alkalmazott felfüggesztési rendszerektől.

A professzor szerint egy ilyen összeomlás ellen az egyetlen létező védelmi mechanizmus az, ha a befektetők akkora részvényportfóliót tartanak, amely esetében egy piaci összeomlás sem jár végzetes következményekkel.